（報(bào)告出品方/作者：開源證券，黃澤鵬）

1、 公司概覽：小而美的東方時(shí)尚珠寶龍頭品牌

1.1、 業(yè)務(wù)概覽：時(shí)尚珠寶為主、女包為輔，鉚定都市年輕女性消費(fèi)者

潮宏基是一家專注于中高端時(shí)尚消費(fèi)品的設(shè)計(jì)研發(fā)、生產(chǎn)及銷售的多品牌運(yùn)營(yíng)商， 主要產(chǎn)品為珠寶首飾和時(shí)尚女包。公司成立于 1996 年，旗下主品牌“潮宏基”創(chuàng)建 于 1997 年，主營(yíng) K 金鉆石鑲嵌和 K 金素金首飾產(chǎn)品，強(qiáng)調(diào)原創(chuàng)設(shè)計(jì)；2010 年，公 司成為在 A 股上市的第一家時(shí)尚珠寶公司；2014 年，公司收購(gòu)女包品牌 FION（菲 安妮），近年來(lái)通過(guò)年輕化戰(zhàn)略打造差異化品牌形象，同時(shí)重點(diǎn)拓展電商和直播渠道， 效果顯著。截至 2021 年 6 月 30 日，公司擁有線下潮宏基珠寶門店 1003 家，F(xiàn)ION 女包門店超過(guò) 300 家，擁有全渠道會(huì)員超過(guò) 1000 萬(wàn)人。

品牌主要面向都市年輕女性消費(fèi)者，各品類中時(shí)尚珠寶首飾收入占比最高。公司主 營(yíng)業(yè)務(wù)為“CHJ 潮宏基”、“VENTI 梵迪”及“FION 菲安妮”三大品牌的運(yùn)營(yíng)管理， 經(jīng)過(guò)多年累積探索，“CHJ 潮宏基”和“FION 菲安妮”已成為珠寶首飾和女包領(lǐng)域 的領(lǐng)軍品牌之一。在公司營(yíng)業(yè)收入占比中，時(shí)尚珠寶首飾占比接近七成，傳統(tǒng)黃金首 飾占比在 20-30%之間，剩余 10%左右為女包皮具。目前，公司銷售的珠寶首飾產(chǎn)品 包括時(shí)尚系列、婚慶系列、童趣和高訂系列等，滿足目標(biāo)客群需求；女包方面，“FION 菲安妮”品牌的收購(gòu)也是公司年輕化調(diào)整、布局“她經(jīng)濟(jì)”的重要戰(zhàn)略。

全產(chǎn)業(yè)鏈布局，打通設(shè)計(jì)、采購(gòu)、生產(chǎn)、銷售服務(wù)等多環(huán)節(jié)。公司重視研發(fā)設(shè)計(jì)，其 深厚設(shè)計(jì)底蘊(yùn)和頂尖生產(chǎn)工藝保證了產(chǎn)品和服務(wù)質(zhì)量。原材料采購(gòu)過(guò)程中，黃金和 鉑金原料主要從上海黃金交易所集中競(jìng)價(jià)取得；成品鉆主要向上海鉆石交易所內(nèi)會(huì) 員單位采購(gòu)；此外公司也通過(guò)銀行租賃方式取得部分黃金原材料。而在生產(chǎn)過(guò)程中， 公司自有工廠掌握核心工藝，絕大部分時(shí)尚珠寶首飾由自有工廠生產(chǎn)，外協(xié)工廠生 產(chǎn)部分傳統(tǒng)黃金首飾。銷售方面，公司建立了自營(yíng)、加盟代理和批發(fā)三個(gè)模塊，其中， 2020 年公司自營(yíng)收入為 23.77 億元，占總營(yíng)收的 74%；自營(yíng)渠道除傳統(tǒng)線下門店外， 也包括天貓、唯品會(huì)、京東等第三方電商平臺(tái)和抖音平臺(tái)銷售。

股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，公司股權(quán)集中且穩(wěn)定。潮宏基創(chuàng)始人廖木枝為公司實(shí)際控制人，與其 子廖創(chuàng)賓（董事長(zhǎng)，全面負(fù)責(zé)公司經(jīng)營(yíng)管理事務(wù)）、女婿林軍平（董事，負(fù)責(zé)供應(yīng)鏈） 通過(guò)潮鴻基投資持有上市公司 19.16%股權(quán)，三者為一致行動(dòng)人。公司第二大股東為 東冠集團(tuán)有限公司，持股 8.5%，此外，廣東新動(dòng)能股權(quán)投資合伙企業(yè)持股 4.14%， 匯光國(guó)際持股 2.99%，其他前十名自然人股東還包括汪建良、廖狄堅(jiān)和徐彬，分別持 股 1.18%、0.75%和 0.74%。公司主動(dòng)引入職業(yè)經(jīng)理人，進(jìn)行“去家族化管理”。

1.2、 財(cái)務(wù)：2021 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)增長(zhǎng) 136%-151%，回歸高增速軌道

2021 年業(yè)績(jī)預(yù)告增長(zhǎng)亮眼，公司經(jīng)營(yíng)已回歸高增速軌道。根據(jù)公司業(yè)績(jī)預(yù)告數(shù)據(jù)： 2021 年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 3.3-3.5 億元，同比增長(zhǎng) 136%-151%，表現(xiàn)亮眼。近年 來(lái)，公司營(yíng)收基本保持穩(wěn)定增長(zhǎng)；歸母凈利潤(rùn)方面，受 FION 品牌商譽(yù)減值影響，公 司 2018-2019 年歸母凈利潤(rùn)分別為 0.71 億元、0.81 億元，隨著公司對(duì)女包業(yè)務(wù)定位 調(diào)整、營(yíng)銷方式優(yōu)化，F(xiàn)ION 經(jīng)營(yíng)已出現(xiàn)明顯改觀。2020 年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.4 億元，同比增長(zhǎng) 72%，2021 年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 34.49 億元，同比增長(zhǎng) 49%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 2.85 億元，同比增長(zhǎng) 253%，回歸高增速軌道。

毛利率和費(fèi)用率均穩(wěn)中有降，凈利率有所提升。公司 2018/2019/2020/2021Q1-Q3 毛 利率分別為 39.34%/37.68%/35.83%/34.29%，近兩年毛利率有所下降主要系渠道結(jié)構(gòu) 調(diào)整、品類結(jié)構(gòu)變化等因素有關(guān)。分品類來(lái)看，2021 年上半年，公司時(shí)尚珠寶首飾/ 傳統(tǒng)黃金首飾毛利率分別為 39.70%/11.41 %。費(fèi)用方面，2021 年前三季度公司銷售/ 管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為 18.30%/2.03%/0.66%/1.28%，同比分別-5.55/-0.95/-1.22/- 0.56pct，期間費(fèi)用整體控制良好，特別是銷售費(fèi)用率有明顯優(yōu)化。受益于此，公司凈 利率逐漸提升，其中 2021 年前三季度銷售凈利率達(dá)到 8.43%。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

2、黃金珠寶行業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)，年輕客群時(shí)尚消費(fèi)崛起正當(dāng)時(shí)

2.1、 黃金珠寶行業(yè)空間廣闊，消費(fèi)升級(jí)疊加滲透率提升驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)

行業(yè)概覽：我國(guó)黃金珠寶行業(yè)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，黃金類與鉆石鑲嵌類為主力。根據(jù)歐 睿數(shù)據(jù)，我國(guó)黃金珠寶行業(yè)規(guī)模從 2011 年的 3810 億元增長(zhǎng)至 2021 年的 7642 億元， 年復(fù)合增長(zhǎng)率為 7.2%，增速穩(wěn)定。分品類看，黃金類產(chǎn)品占我國(guó)黃金珠寶市場(chǎng)規(guī)模 半數(shù)以上，其次是鉆石鑲嵌類產(chǎn)品，余下為翡翠、珍珠、鉑金等材質(zhì)首飾。相較而言， 黃金類產(chǎn)品由于本身具有投資與消費(fèi)兩大屬性，在我國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)熱度長(zhǎng)期較高；鉆 石鑲嵌類則波動(dòng)較大，根據(jù)貝恩咨詢數(shù)據(jù)，我國(guó) 2021 年鉆石首飾銷售額為 605 億元， 同比增長(zhǎng) 19%，正從疫情影響中逐步恢復(fù)。本報(bào)告中，我們所討論的時(shí)尚珠寶，主 要指運(yùn)用鑲嵌元素或 3D/5G 等特殊工藝的珠寶首飾，與傳統(tǒng)素金首飾對(duì)應(yīng)。

增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力：長(zhǎng)期來(lái)看，消費(fèi)升級(jí)和滲透率提高有望驅(qū)動(dòng)行業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)國(guó)家 統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2021 年我國(guó)居民人均可支配收入達(dá)到 35128 元，同比增長(zhǎng) 9.1%，可支 配收入的持續(xù)提高為居民消費(fèi)升級(jí)奠定經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，而黃金珠寶本身具備高價(jià)低頻的 中高端消費(fèi)品屬性，國(guó)內(nèi)中產(chǎn)群體擴(kuò)大有望帶動(dòng)黃金珠寶消費(fèi)增長(zhǎng)。滲透率方面，根 據(jù)歐睿數(shù)據(jù)測(cè)算，2019 年我國(guó)人均珠寶消費(fèi)額僅為 69 美元，而同期中國(guó)香港/美國(guó) 的人均珠寶消費(fèi)額為 787/223 美元，分別為我國(guó)的 11.5/3.2 倍，因此，相較于成熟市 場(chǎng)，我國(guó)在珠寶人均消費(fèi)方面的滲透率仍有較大的提升空間。

競(jìng)爭(zhēng)格局：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)品牌定位分化明顯，全國(guó)性品牌與區(qū)域性品牌共存。我國(guó)黃金 珠寶市場(chǎng)中，品牌根據(jù)創(chuàng)始起源可大致劃分為外資品牌、港資品牌和內(nèi)地品牌。外資 品牌如 Tiffany、Cartier、Bvlgari 等，憑借深厚底蘊(yùn)和品牌力占據(jù)高端奢侈品市場(chǎng)； 港資品牌如周大福、周生生、謝瑞麟，內(nèi)地品牌如老鳳祥、周大生、老廟、中國(guó)黃金、 潮宏基等，定位中高端市場(chǎng)，已逐步建立全國(guó)性布局；此外，區(qū)域性品牌如北京菜百、 沈陽(yáng)萃華珠寶、深圳愛(ài)迪爾和杭州曼卡龍等，依托渠道資源優(yōu)勢(shì)，在自身的強(qiáng)勢(shì)區(qū) 域，亦可和全國(guó)性珠寶品牌展開競(jìng)爭(zhēng)。

黃金珠寶綜合類品牌多以黃金產(chǎn)品主導(dǎo)，特色時(shí)尚產(chǎn)品打造品牌區(qū)隔。按主導(dǎo)品類 進(jìn)行劃分，我國(guó)黃金珠寶市場(chǎng)品牌可分為以黃金產(chǎn)品為主導(dǎo)的品牌（老鳳祥、中國(guó)黃 金、老廟黃金、周大福等）和以鑲嵌產(chǎn)品為主導(dǎo)的品牌（周大生、潮宏基、謝瑞麟等）。 近年來(lái)，隨著 Z 世代消費(fèi)能力崛起、消費(fèi)者悅己需求意識(shí)覺(jué)醒，黃金珠寶品牌區(qū)隔 的決定因素，已逐漸從原材料品質(zhì)向產(chǎn)品本身的設(shè)計(jì)、工藝及圍繞其打造的故事和 情感內(nèi)涵轉(zhuǎn)移。因此各品牌都更加注重提升自身設(shè)計(jì)研發(fā)水平，推出極具品牌風(fēng)格 特性和辨識(shí)度的系列產(chǎn)品，如周大福的傳承系列，周大生的情景風(fēng)格珠寶和非凡古 法金系列，潮宏基的善緣系列等等。

2.2、 年輕一代引領(lǐng)新消費(fèi)趨勢(shì)，工藝革新和品類變革打開新需求

年輕消費(fèi)群體悅己需求提升，設(shè)計(jì)感與顏值是其主要關(guān)注點(diǎn)。近年來(lái)，我國(guó)年輕群 體的悅己需求持續(xù)提升，為自己的心情買單成為重要消費(fèi)動(dòng)因，“生活中的小確幸”、 “儀式感”亦是各大種草平臺(tái)熱詞。黃金珠寶，尤其是時(shí)尚珠寶，憑借突出的設(shè)計(jì)感 及高顏值充分順應(yīng)行業(yè)趨勢(shì)。根據(jù)貝恩咨詢統(tǒng)計(jì)，近半數(shù)的消費(fèi)者出于悅己心理進(jìn) 行鑲嵌類首飾（即時(shí)尚珠寶）的消費(fèi)。此外，隨著接受度不斷提升，消費(fèi)者在婚禮之 外的場(chǎng)景，如年會(huì)、聚餐乃至日常通勤中，也開始愿意佩戴時(shí)尚珠寶。在此趨勢(shì)下， 周大生、潮宏基等國(guó)內(nèi)知名珠寶品牌，也都紛紛響應(yīng)消費(fèi)者悅己需求，基于已有的鑲 嵌品類優(yōu)勢(shì)，加大力度研發(fā)體系化的時(shí)尚珠寶產(chǎn)品。

國(guó)潮文化火熱，黃金珠寶中的中國(guó)元素受到廣泛歡迎。根據(jù)人民網(wǎng)研究院和百度公 司聯(lián)合研究結(jié)果，2021 年國(guó)潮追隨者中 90 后和 00 后占比已達(dá)到 74.4%。可見(jiàn)，在 我國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)和政治實(shí)力迅速崛起背景下成長(zhǎng)的年輕一代，具備強(qiáng)烈的文化認(rèn)同感 與民族自信，推動(dòng)國(guó)潮發(fā)展。而黃金珠寶作為文化與情感的絕佳載體，已是國(guó)潮文化 的中堅(jiān)力量：在工藝上，有古法黃金沿襲傳統(tǒng)工藝、彰顯歷史積淀，有花絲工藝傳承 宮廷技法、彰顯匠人精神；在寓意上，扇、鼓、鎖、佩等樣式包含了平安、幸福、祥 和、美滿等各類美好祝福。這些中國(guó)元素，都已成為當(dāng)下年輕群體越來(lái)越多選擇購(gòu)買 黃金珠寶的原因，而這一趨勢(shì)，未來(lái)仍將持續(xù)。

黃金工藝革新提升產(chǎn)品顏值，有望拓展黃金類產(chǎn)品的日常消費(fèi)需求空間。近年來(lái)， 黃金產(chǎn)品工藝革新，3D/5G/古法等工藝有效提升產(chǎn)品顏值。在高顏值與設(shè)計(jì)感帶動(dòng) 下，黃金類產(chǎn)品的日常消費(fèi)需求，如自我犒賞、審美消費(fèi)等均得到拓展。以古法金為 例，該類產(chǎn)品主打中華傳統(tǒng)文化與工藝，貼合消費(fèi)者對(duì)內(nèi)涵與審美的訴求，跳出婚戀 場(chǎng)景限制，以東方文化之美定位時(shí)尚單品，例如周大?！皞鞒小毕盗?、周大生“非凡 古法金”系列等均為優(yōu)秀代表。近年來(lái)古法黃金持續(xù)風(fēng)靡， 占黃金產(chǎn)品整體市場(chǎng)的份額逐年增加，2020 年已達(dá)到 16%。我們認(rèn)為，工藝革新有 效解決了長(zhǎng)期困擾黃金產(chǎn)品的顏值痛點(diǎn)（傳統(tǒng)黃金設(shè)計(jì)款式缺乏吸引力），有望推升 消費(fèi)需求持續(xù)增長(zhǎng)。

各品牌競(jìng)相發(fā)力時(shí)尚珠寶品類，開發(fā)傳統(tǒng)素金產(chǎn)品外的新增量。相較傳統(tǒng)素金產(chǎn)品， 時(shí)尚珠寶憑借材質(zhì)與工藝的特殊性，以突出的設(shè)計(jì)感和高顏值深受年輕群體喜愛(ài)。 首先在材質(zhì)方面，時(shí)尚珠寶多采用 K 金，硬度等性能優(yōu)于足金，且具有多種顏色。 其次工藝方面，采用 3D/5G 等工藝生產(chǎn)的硬金首飾立體感強(qiáng)，硬度也高；鑲嵌鉆石、 翡翠、珍珠、琺瑯等不同材料后，讓首飾具備獨(dú)特風(fēng)格。此外，IP 聯(lián)名也是眾多品 牌打造時(shí)尚感的重要方式，如周大福與迪士尼、周生生與王者榮耀、潮宏基與哆啦 A 夢(mèng)等經(jīng)典組合。聯(lián)名也是品牌出圈的方式之一，潮宏基 2021 年順應(yīng)國(guó)潮趨勢(shì)，與天 貓聯(lián)名發(fā)布“花絲糖果國(guó)潮正當(dāng)紅限定禮盒”，成功讓品牌打入年輕消費(fèi)圈層。

2.3、 終端加盟商重視、新興渠道助推，時(shí)尚珠寶賽道快速發(fā)展

頭部品牌一口價(jià)黃金改克重后，高毛利的鑲嵌品類對(duì)加盟商的重要性進(jìn)一步凸顯。 2021 年三四季度起，多個(gè)黃金珠寶頭部品牌開始將部分大克重的一口價(jià)黃金（3D/5G 黃金等）逐步改為按克計(jì)價(jià)銷售，該舉措一方面旨在提升品牌口碑，另一方面也是讓 利消費(fèi)者促進(jìn)銷售。但對(duì)終端加盟商而言，過(guò)去一口價(jià)黃金是其重要的利潤(rùn)產(chǎn)品，本 次改革的一個(gè)直接影響就是加盟門店的利潤(rùn)率會(huì)有所下滑。因此，加盟商也需要其 他高利潤(rùn)率的按件計(jì)價(jià)品類來(lái)填補(bǔ)一口價(jià)黃金受限帶來(lái)的盈利缺口，目前看，時(shí)尚 珠寶（鑲嵌產(chǎn)品）是重要選擇之一。時(shí)尚珠寶憑借出色的設(shè)計(jì)感與顏值打動(dòng)消費(fèi)者， 使其愿意減少對(duì)保值增值需求的考慮，而更多出于悅己與審美需求進(jìn)行消費(fèi)。

各類線上新渠道不斷發(fā)展完善，助推消費(fèi)者對(duì)時(shí)尚珠寶接受度提升。（1）以抖音、快 手為代表的兼具銷售與推廣功能的新興電商，主打短視頻與店鋪直播等方式，盡管 也曾因?yàn)樯霞芷放婆c產(chǎn)品品質(zhì)參差不齊遭到客訴，但在平臺(tái)一系列品類規(guī)定出臺(tái)后， 目前商品品質(zhì)已大為改觀。（2）以小紅書為代表的線上興趣平臺(tái)，專注推廣種草，也 加速了優(yōu)質(zhì)品牌與產(chǎn)品的傳播出圈。我們認(rèn)為，直播電商渠道特性天然匹配時(shí)尚珠 寶，相較于傳統(tǒng)素金首飾對(duì)材質(zhì)價(jià)值的強(qiáng)調(diào)，時(shí)尚珠寶品類淡化了實(shí)地驗(yàn)貨/體驗(yàn)的 需求，直播間的優(yōu)秀導(dǎo)購(gòu)和環(huán)境已足夠展示首飾美感，激發(fā)觀看者的購(gòu)物沖動(dòng)。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

3、 潮宏基珠寶：時(shí)尚設(shè)計(jì)打造差異化，發(fā)力加盟渠道提速擴(kuò)張

3.1、 渠道：發(fā)力加盟門店提速擴(kuò)張，多重亮點(diǎn)受到加盟商歡迎

潮宏基線下發(fā)力加盟模式+線上多平臺(tái)布局，云店系統(tǒng)打通線上線下。公司銷售渠道 可分為線下和線上，其中線下渠道主要定位中高端，包括獨(dú)立門店和購(gòu)物中心、百 貨、機(jī)場(chǎng)等，線上渠道則廣泛覆蓋天貓、京東、唯品會(huì)等第三方平臺(tái)和抖音直播等新 渠道。在疫情沖擊背景下，公司在原數(shù)據(jù)化建設(shè)基礎(chǔ)上推出智慧云店小程序，實(shí)現(xiàn)線 上線下渠道打通，致力于雙向引流、輔助營(yíng)銷（收入會(huì)歸集到對(duì)應(yīng)門店）。珠寶板塊， 2019/2020/2021H1 公司線下渠道營(yíng)收增速分別為 9%/-14%/68%，線上渠道營(yíng)收增速 分別為 16%/27%/32%，其中，線下渠道占板塊收入比重分別為 85%/79%/80%。

渠道策略：直營(yíng)店戰(zhàn)略優(yōu)化調(diào)整，加盟模式快速擴(kuò)張。（1）2018 年之前，公司“重 直營(yíng)輕加盟”，2018 年末直營(yíng)門店和加盟門店數(shù)量分別為 570 家和 337 家。（2）2019 年開始，公司快速擴(kuò)張加盟模式，重點(diǎn)布局三、四線城市。（3）2020 年疫情對(duì)門店 拓展造成一定影響，公司重點(diǎn)推進(jìn)數(shù)字化建設(shè)，加強(qiáng)數(shù)字化對(duì)加盟商業(yè)務(wù)的支持； 2020 年下半年，公司重點(diǎn)攻堅(jiān)核心戰(zhàn)略地域，培育省級(jí)加盟團(tuán)隊(duì)，全年公司旗下三 大品牌加盟店凈增 83 家，年末加盟門店數(shù)量（541 家）首次超過(guò)直營(yíng)門店（454 家）。 （4）2021 年公司繼續(xù)發(fā)力加盟拓展，通過(guò)建立培訓(xùn)督導(dǎo)隊(duì)伍、提升加盟服務(wù)體系， 深化數(shù)字化對(duì)加盟門店賦能，至年末加盟門店數(shù)量已達(dá) 711 家，占比達(dá)到 66%。

線下渠道：前期通過(guò)優(yōu)質(zhì)直營(yíng)店占領(lǐng)高線城市核心商圈區(qū)位，樹立中高端品牌形象。 直營(yíng)模式下銷售收入來(lái)自線下品牌旗艦店、專賣店及線上電商平臺(tái)等。2018 年以前 為保證品牌調(diào)性，公司專注于直營(yíng)提質(zhì)，對(duì)加盟模式較為謹(jǐn)慎。直營(yíng)模塊的精心管理 為潮宏基品牌在核心城市核心商圈的優(yōu)質(zhì)區(qū)位取得明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，2021H1 營(yíng)收排名 前五的直營(yíng)門店為無(wú)錫薈聚、青島萬(wàn)象城、杭州萬(wàn)象城、北京薈聚和常州路勁又一 城，排名第一的直營(yíng)門店年?duì)I收可達(dá) 2085 萬(wàn)元。經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，公司已獲得較高的 市場(chǎng)認(rèn)知度及品牌影響力，客戶忠誠(chéng)度不斷提高。2021 年，潮宏基以 337.55 億元的 品牌價(jià)值連續(xù)十八年登榜中國(guó) 500 最具價(jià)值品牌，品牌價(jià)值連年攀升。

近期發(fā)力加盟渠道，吸納優(yōu)質(zhì)加盟商，實(shí)現(xiàn)提速擴(kuò)張。在基本完成品牌形象樹立與 核心城市商圈入駐后，潮宏基開始發(fā)力加盟渠道，門店提速擴(kuò)張。相較直營(yíng)店而言， 加盟商模式的優(yōu)勢(shì)主要在于：（1）加盟商更了解當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)，門店鋪貨能夠結(jié)合公司指 引與地域經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)靈活調(diào)整；（2）部分加盟商具備專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)，經(jīng)營(yíng)效率高；（3） 加盟商資金實(shí)力雄厚，能夠加大門店鋪貨量。在加盟商模式下，上市公司的收入來(lái)源 主要包括三方面：（1）品牌加盟費(fèi)，公司在加盟店新開業(yè)時(shí)一次性收取 10 萬(wàn)元；（2） 品牌服務(wù)費(fèi)，按年收取，主要涉及公司為加盟商提供的數(shù)字化系統(tǒng)、定期培訓(xùn)等；（3） 向加盟商收取的貨品銷售收入，包括時(shí)尚珠寶類產(chǎn)品的批發(fā)收入和克重黃金類產(chǎn)品 的品牌使用費(fèi)（加盟商向指定供應(yīng)商采購(gòu)，公司按克重收入網(wǎng)費(fèi)）等。

吸引加盟商關(guān)鍵之一：時(shí)尚珠寶品類具備差異化，數(shù)字化先發(fā)建設(shè)有效賦能門店。 潮宏基以時(shí)尚珠寶品類為核心，已打造差異化品牌優(yōu)勢(shì)。從終端渠道反饋看，商圈物 業(yè)方普遍歡迎時(shí)尚珠寶類品牌入駐（有利于商場(chǎng)豐富品類構(gòu)成、提升整體調(diào)性），因 此潮宏基品牌在各大核心商圈布局均相對(duì)順利；此外，對(duì)區(qū)域內(nèi)大加盟商而言，前期 往往已加盟老鳳祥、周大福等主營(yíng)黃金產(chǎn)品的品牌門店，在此基礎(chǔ)上，新加盟潮宏基 品牌門店，對(duì)原有客群稀釋效應(yīng)較小，且吸引年輕消費(fèi)群體后還能有效擴(kuò)大覆蓋面。 另一方面，公司重視數(shù)字化建設(shè)（業(yè)內(nèi)率先完成中臺(tái)部署的品牌之一），其 SAP-ERP 系統(tǒng)圍繞產(chǎn)品、銷售、客戶等方面設(shè)計(jì)，助力總部統(tǒng)籌管理，賦能加盟門店，如在系 統(tǒng)中實(shí)時(shí)更新門店庫(kù)存及銷售數(shù)據(jù)，提出針對(duì)性補(bǔ)貨建議等，現(xiàn)已覆蓋所有門店。

吸引加盟商關(guān)鍵之二：?jiǎn)蔚昴Ｐ蛢?yōu)秀，低投資額降低加盟商風(fēng)險(xiǎn)。加盟商模式下，門 店相關(guān)人力、資金、貨品均由加盟商支配，門店所有權(quán)歸加盟商所有。從公司公告披 露的門店平均數(shù)據(jù)看，潮宏基中等規(guī)模的加盟門店面積不到 100 平方米，開店成本 僅 300 萬(wàn)元左右，但單店年銷售額能達(dá)到 500 萬(wàn)元左右，投資回收期僅約 3 年。在 后疫情時(shí)代，加盟商老板普遍風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，潮宏基憑借相對(duì)較低的初始投資額和 不錯(cuò)的投資回報(bào)率，加盟投資價(jià)值逐漸凸顯。總的來(lái)看，公司梳理調(diào)整加盟政策后， 針對(duì)低滲透率市場(chǎng)著重發(fā)力，擴(kuò)店成效顯著，2021 年凈開 159 家加盟店；根據(jù)公司 規(guī)劃，2022-2025 年有望保持每年 250-300 家的加盟凈開店速度，渠道持續(xù)擴(kuò)張。

線上渠道：通過(guò)打造爆款、聯(lián)名款引流，中低價(jià)格帶產(chǎn)品受到歡迎。公司以用戶體 驗(yàn)、流量驅(qū)動(dòng)、全域融合為核心，打通線上線下渠道在用戶、業(yè)務(wù)、供應(yīng)鏈庫(kù)存及數(shù) 據(jù)間的共享聯(lián)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)全天候全域銷售。公司線上渠道按規(guī)模依次布局在天貓、唯 品、京東三大電商平臺(tái)，與線下門店相比，客戶傾向于在線上購(gòu)買低單價(jià)產(chǎn)品；品牌 傾向于在線上打造爆款、聯(lián)名款引流，部分渠道設(shè)置了線上專款，如京東旗艦店的光 芒鉆石館、牛轉(zhuǎn)乾坤系列等。淘寶渠道方面，截至 2022 年 2 月，銷量最高的產(chǎn)品為 哆啦 A 夢(mèng)系列，銷量前八的產(chǎn)品價(jià)格主要分布在 400-1000 元，國(guó)色系列、萌吉虎系 列等產(chǎn)品深受消費(fèi)者喜愛(ài)。2021 年上半年，潮宏基珠寶第三方電商平臺(tái)實(shí)現(xiàn)銷售收 入 4.13 億元，占比達(dá)到 18%，同比增速達(dá)到 32%。

持續(xù)優(yōu)化直播帶貨營(yíng)銷模式，打通公、私域轉(zhuǎn)化渠道。公域方面，公司以淘寶直播為 主戰(zhàn)場(chǎng)，2021 年開始試水抖音直播，通過(guò)聯(lián)合第三方電商平臺(tái)頭部主播和超級(jí) IP 打 造爆款，形成頭部達(dá)人、明星、店播的直播矩陣，積極將公域流量轉(zhuǎn)化為私域流量。 其中，2021 年以“春上新”為噱頭的新品直播 3 小時(shí) GMV 突破 8000 萬(wàn)，單場(chǎng)觀看 量破百萬(wàn)、互動(dòng)量破千萬(wàn)。私域方面，公司與騰訊智慧零售合作開創(chuàng)珠寶行業(yè)首場(chǎng)公 私域聯(lián)動(dòng)的新品發(fā)布直播，打造行業(yè)新標(biāo)桿。2022 年公司將開展私域 2.0 建設(shè)，即 一方面通過(guò)觸點(diǎn)深耕賦能終端，組合運(yùn)用企業(yè)微信、社群和視頻號(hào)，利用小程序或線 下門店變現(xiàn)；另一方面利用用戶標(biāo)簽深挖客戶及其關(guān)系網(wǎng)，提高單客價(jià)值。

3.2、 產(chǎn)品：時(shí)尚珠寶主打原創(chuàng)設(shè)計(jì)，非遺文化賦能打造國(guó)潮精品

公司產(chǎn)品以時(shí)尚珠寶為核心，滿足不同年齡層次顧客在不同場(chǎng)景的消費(fèi)需求。公司 核心產(chǎn)品為時(shí)尚珠寶，以 K 金鉆石鑲嵌、K 金素金為主，款式新穎時(shí)尚，兼顧不同 年齡層次顧客的各種消費(fèi)場(chǎng)景需求，包括時(shí)尚系列、婚慶系列、童趣系列等，還有聯(lián) 合 IP 推出爆款小黃人系列、哆啦 A 夢(mèng)系列等。公司充分發(fā)揮設(shè)計(jì)和制造優(yōu)勢(shì)，主打 原創(chuàng)設(shè)計(jì)產(chǎn)品，憑借高質(zhì)量產(chǎn)品和服務(wù)，贏得顧客的高度認(rèn)可，表現(xiàn)在會(huì)員復(fù)購(gòu)帶來(lái) 超過(guò)四成以上營(yíng)收貢獻(xiàn)。主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利方面，公司時(shí)尚珠寶首飾營(yíng)收占比近六成，毛 利率維持在 40%左右；傳統(tǒng)黃金首飾營(yíng)收占比約二至三成，2020 年毛利率為 9.6%。

公司重視研發(fā)，培養(yǎng)自有研發(fā)團(tuán)隊(duì)和外部設(shè)計(jì)師跨界合作雙管齊下。1999 年，公司 贊助并創(chuàng)辦首屆“中國(guó)首飾設(shè)計(jì)大賽”，此后與清華大學(xué)美術(shù)學(xué)院合作成立“潮宏基 首飾實(shí)驗(yàn)室”。2021 年公司設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)持有國(guó)內(nèi)外注冊(cè)商標(biāo)及專利近 700 項(xiàng)，研發(fā)機(jī)構(gòu) 被認(rèn)定為省級(jí)企業(yè)技術(shù)中心、廣東省工程技術(shù)研究中心。除培養(yǎng)自有團(tuán)隊(duì)外，公司也 致力于跨界合作，邀請(qǐng)各行各業(yè)知名設(shè)計(jì)師共創(chuàng)工藝產(chǎn)品。2019 年公司聯(lián)合日本頂 級(jí)設(shè)計(jì)師佐藤大推出“花絲糖果”系列珠寶；2021 年結(jié)合品牌風(fēng)格調(diào)性，以“國(guó)潮” 為切入點(diǎn)，與特侖蘇聯(lián)名并推出珍珠牛奶盒；與國(guó)貨美妝品牌花西子推出聯(lián)名珠寶 禮盒，品牌影響力得以多維度擴(kuò)展，年輕品牌形象深入人心。2021 年前三季度，公 司研發(fā)費(fèi)用率達(dá)到 1.28%，顯著高于行業(yè)內(nèi)可比公司水平。

以非遺文化賦能打造國(guó)潮精品，展現(xiàn)傳統(tǒng)文化的商業(yè)價(jià)值和時(shí)尚魅力。如今大量傳 統(tǒng)工藝在商業(yè)浪潮中舉步維艱，作為“燕京八絕”之首的花絲鑲嵌工藝同樣面臨失 傳，潮宏基承擔(dān)起傳承和創(chuàng)新非遺工藝責(zé)任，建立花絲鑲嵌工作室，花費(fèi)數(shù)十年時(shí)間 籌建臻寶首飾博物館，搶救收藏大量民間花絲臻品。同時(shí)聯(lián)合多位文化專家及工藝 大師，打造出目前存世體量最大、工藝最全的花絲工藝品“花絲風(fēng)雨橋”。2022 年初， B 站百萬(wàn)粉絲 UP 主“才疏學(xué)淺的才淺”在跟隨潮宏基花絲鑲嵌老師傅學(xué)習(xí)后，利用 花絲工藝“復(fù)原”三星堆黃金面具，向世界展示了花絲工藝蘊(yùn)藏的魅力。公司努力開 展對(duì)非遺工藝的商業(yè)化探索，推出花絲糖果系列、善緣系列、花絲麗翎系列等，展現(xiàn) 其對(duì)傳統(tǒng)文化更高層面的保護(hù)和傳承。

細(xì)分品牌 VENTI 豐富品牌形象，在細(xì)分市場(chǎng)客群穩(wěn)定。VENTI（梵迪）品牌創(chuàng)立于 2003 年，主打法式浪漫風(fēng)格，定位年輕、張揚(yáng)個(gè)性，在細(xì)分市場(chǎng)擁有一批穩(wěn)定客群， 現(xiàn)有線下門店 35 家。設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)方面，VENTI 擁有獨(dú)立設(shè)計(jì)師，并在世界范圍內(nèi)擁有 敏銳的時(shí)尚買手團(tuán)隊(duì)，買手團(tuán)隊(duì)涵蓋珠寶和時(shí)尚行業(yè)精英，團(tuán)隊(duì)游歷于巴黎、倫敦、 米蘭和紐約等時(shí)尚之都，具有卓越的鑒賞能力和敏銳時(shí)尚嗅覺(jué)。目前 VENTI 已引進(jìn) Versace、Kenzo、NINA RICCI 等國(guó)際奢侈品牌和設(shè)計(jì)名師作品，匯聚了眾多概念獨(dú) 特、風(fēng)格多變和品質(zhì)出眾的珠寶首飾。

3.3、 推出云店加碼數(shù)字化建設(shè)，促進(jìn)全渠道融合與私域轉(zhuǎn)化

以智慧云店為抓手，加速私域轉(zhuǎn)化、線上線下融合。公司在數(shù)字化建設(shè)方面布局較 早：2015 年開始轉(zhuǎn)型并建立 CDP（用戶數(shù)據(jù)平臺(tái)）；2017 年完成基礎(chǔ)建設(shè)——數(shù)字 化工程分層應(yīng)用架構(gòu)；2018 年建立并完善“貨”的數(shù)字化——商品數(shù)據(jù)中心、智能 訂單系統(tǒng)；2019 年建立“場(chǎng)”的數(shù)字化——數(shù)字化門店及“人”的數(shù)字化——HER 系統(tǒng)，基本實(shí)現(xiàn)“人”、“貨”、“場(chǎng)”數(shù)字化全面打通；2020 年面對(duì)新冠疫情挑戰(zhàn)， 公司 7 天上線智慧云店系統(tǒng)，云店和線下門店信息同步提高公司協(xié)同管理能力。顧 客可在云店完成選品，并索引到對(duì)應(yīng)線下門店，成功打通線上線下渠道。

云店系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)全域全天候銷售模式，提高運(yùn)營(yíng)效率和門店業(yè)績(jī)。潮宏基云店系統(tǒng)優(yōu) 勢(shì)在于：（1）全天候全域銷售模式下，產(chǎn)品銷售打破原有珠寶門店的時(shí)空限制，顧客 可以 24 小時(shí)進(jìn)行消費(fèi)；（2）提升數(shù)據(jù)管理效率，云店系統(tǒng)打通所有門店庫(kù)存、銷售 數(shù)據(jù)，有助于快速高效數(shù)據(jù)分析；（3）線上流量線下門店索引，云店系統(tǒng)實(shí)為線下門 店延伸，通過(guò)導(dǎo)購(gòu)私域營(yíng)銷，提高了二次轉(zhuǎn)化效率和客戶復(fù)購(gòu)率；（4）高效員工管理， 信息更通暢，便于門店總部間溝通協(xié)調(diào)。自云店系統(tǒng)上線后，公司會(huì)員數(shù)量從 2019 年底 400 多萬(wàn)增長(zhǎng)到 2021 年底的 1300 多萬(wàn)，會(huì)員重復(fù)購(gòu)買貢獻(xiàn)占比超過(guò)四成。

4、 女包及其他：明晰策略理順經(jīng)營(yíng)，圍繞主業(yè)穩(wěn)健發(fā)展

女包業(yè)務(wù)重回增長(zhǎng)軌道，經(jīng)營(yíng)情況明顯改善，商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)減小。公司 2014 年收購(gòu) 女包品牌 FION，但此后受到百貨渠道景氣度下行影響，F(xiàn)ION 經(jīng)營(yíng)遇到一定挑戰(zhàn)， 2018、2019 年公司分別計(jì)提收購(gòu) FION 形成的商譽(yù)減值 2.09 億元、1.52 億元，對(duì)公 司歸母凈利潤(rùn)造成影響。但近年來(lái)，公司對(duì) FION 品牌大刀闊斧進(jìn)行調(diào)整梳理，確定 年輕化新品牌形象和線下線上并重的新渠道策略，幫助女包業(yè)務(wù)重回增長(zhǎng)：2021H1 女包業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 2.22 億元（+102.36%），線下購(gòu)物中心門店模型基本跑通，線上抖 音直播等新渠道銷售表現(xiàn)出色。

FION 品牌定位年輕化，找準(zhǔn)目標(biāo)客群再出發(fā)。FION 原為亞太地區(qū)知名女包品牌， 1979 年創(chuàng)立，早期產(chǎn)品款式與設(shè)計(jì)均偏成熟，被公司收購(gòu)后的最初幾年內(nèi)，受百貨 渠道下行和品牌老化等影響，影響銷售表現(xiàn)。公司決定對(duì) FION 品牌做年輕化升級(jí)， 將目標(biāo)客群定位于年輕的時(shí)尚女性群體。品牌通過(guò)與藝術(shù)品聯(lián)名、獨(dú)家原創(chuàng)等方式， 推出了藝術(shù)聯(lián)乘、油畫系列、花園系列、小怪獸系列等，在各季均有爆款問(wèn)世。門店 整體風(fēng)格也偏向年輕化，更強(qiáng)調(diào)時(shí)尚感與體驗(yàn)感，通過(guò)特色小擺件滿足年輕女性群 體打卡需求。目前看，F(xiàn)ION 品牌年輕化策略進(jìn)展順利，25~35 歲客群已占六成以上。

FION 品牌發(fā)力線上渠道，傳統(tǒng)電商平臺(tái)與直播電商雙管齊下。公司在渠道方面同樣 對(duì) FION 品牌進(jìn)行了革新，除持續(xù)拓展線下渠道外，逐步發(fā)力線上渠道。首先公司在 天貓、京東等傳統(tǒng)電商平臺(tái)上均開出 FION 品牌旗艦店；其次，公司 2020 年 11 月首 次試水抖音直播，之后與楊發(fā)發(fā)等包類垂直主播深度合作，多次創(chuàng)造抖音女包單場(chǎng) 過(guò)千萬(wàn)元的銷售記錄，帶來(lái)較大業(yè)績(jī)?cè)隽?。目前，F(xiàn)ION 品牌的線上渠道收入已占到 整體收入一半左右，且公司計(jì)劃未來(lái)通過(guò)達(dá)人合作與品牌自播的方式抓住直播電商 紅利，在保證線下渠道穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)同時(shí)，充分發(fā)掘線上電商等新渠道紅利。

顏值經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域多元投資布局，探索業(yè)務(wù)協(xié)同與潛在增長(zhǎng)點(diǎn)。近年來(lái)顏值經(jīng)濟(jì)興起背 景下，公司對(duì)美妝、醫(yī)療美容等行業(yè)進(jìn)行了一系列的投資布局探索。2015 年公司投 資跨境品牌管理公司拉拉米 17%股權(quán)，2016 年擴(kuò)展版圖至醫(yī)療美容行業(yè)，先后參投 思妍麗（2020 年已出售）和完美創(chuàng)意科技有限公司（旗下?lián)碛嗅t(yī)美社區(qū)平臺(tái)更美 APP）。 其中，拉拉米作為一家跨境品牌管理公司，主營(yíng)國(guó)際美妝、護(hù)膚和母嬰護(hù)理等產(chǎn)品， 采用多品牌綜合管理模式，已成功將多個(gè)境外品牌引入中國(guó)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)良好；完美創(chuàng) 意科技有限公司主要經(jīng)營(yíng)更美系列 APP，定位于整形交流社區(qū)+醫(yī)美電商平臺(tái)，在國(guó) 內(nèi)外均已具備一定影響力，截至 2021 年底累計(jì)下載量超過(guò) 1.4 億。

5、 盈利預(yù)測(cè)

5.1、 關(guān)鍵假設(shè)

（一）收入端假設(shè)--渠道維度：

（1）線下加盟店提速擴(kuò)張，

直營(yíng)店穩(wěn)定： 公司的綜合管理能力和優(yōu)質(zhì)品牌形象已得到加盟商廣泛認(rèn)可，優(yōu)秀單店模型疊加主 動(dòng)開放加盟政策，有望吸引優(yōu)質(zhì)加盟商踴躍合作。我們預(yù)計(jì) 2021-2023 年潮宏基加盟 店數(shù)量保持較快凈增長(zhǎng)，2021/2022/2023 年公司加盟渠道凈開店分別為 170/230/300 家；直營(yíng)門店數(shù)量 2021-2023 年基本保持穩(wěn)定。

（2）線下單店?duì)I收穩(wěn)中有升：

考慮到 2020 年疫情影響帶來(lái)低基數(shù)，我們預(yù)計(jì) 2021 年公司直營(yíng)、加盟店單店收入 均有明顯恢復(fù)，2022、2023 年保持高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。

（3）線上渠道持續(xù)增長(zhǎng)：

公司以用戶體驗(yàn)、流量驅(qū)動(dòng)、全域融合為核心，實(shí)現(xiàn)全天候全域銷售。除布局各類綜 合電商平臺(tái)外，也積極運(yùn)用直播帶貨等新興營(yíng)銷模式，打通公、私域轉(zhuǎn)化。我們預(yù)計(jì) 2021/2022/2023 年公司線上渠道（含珠寶+女包）分別同比增長(zhǎng) 50%/33%/25%。

（二）收入端假設(shè)--產(chǎn)品維度：

（1）時(shí)尚珠寶首飾：

公司依托高水平產(chǎn)品研發(fā)與設(shè)計(jì)，通過(guò)挖掘鞏固熱門 IP、持續(xù)推出爆款，有望共同 驅(qū)動(dòng)時(shí)尚珠寶首飾保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì) 2021/2022/2023 年公司時(shí)尚珠寶分別同 比增長(zhǎng) 26%/23%/21%。

（2）傳統(tǒng)黃金首飾：

近年來(lái)黃金產(chǎn)品市場(chǎng)整體呈現(xiàn)較高景氣，公司逐步補(bǔ)足黃金品類短板后，未來(lái)有望 維持相對(duì)較快增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì) 2021/2022/2023 年公司傳統(tǒng)黃金首飾分別同比增長(zhǎng) 64%/25%/21%。

（3）皮具（女包）：

公司女包業(yè)務(wù)年輕化變革效果逐漸顯現(xiàn)，一方面線下購(gòu)物中心模型基本跑通，另一 方面線上抖音直播等新渠道持續(xù)放量，有望實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì) 2021/2022/2023 年分別同比增長(zhǎng) 68%/30%/24%。

（三）利潤(rùn)端假設(shè)：

公司已披露 2021 年業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 3.3-3.5 億元，同比增長(zhǎng) 136%- 152%，我們認(rèn)為公司品牌力突出，單店模型優(yōu)秀，未來(lái)盈利能力有望保持穩(wěn)定。其 中，毛利率受渠道結(jié)構(gòu)（加盟渠道占比提升）與品類結(jié)構(gòu)（黃金產(chǎn)品占比提升）影響 可能有小幅下滑；費(fèi)用方面，受益于公司數(shù)字化運(yùn)營(yíng)疊加精細(xì)化管理提升經(jīng)營(yíng)效率， 我們預(yù)計(jì) 2021-2023 年公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率有望緩慢下降，財(cái)務(wù)費(fèi)用則基本保 持穩(wěn)定。

5.2、 盈利預(yù)測(cè)

潮宏基是年輕化的東方時(shí)尚珠寶龍頭品牌，鉚定都市年輕女性，定位國(guó)潮、輕奢。我 們認(rèn)為，公司順應(yīng)黃金珠寶行業(yè)變化趨勢(shì)，產(chǎn)品端以優(yōu)質(zhì)時(shí)尚珠寶首飾樹立差異化 品牌形象，渠道端發(fā)力加盟門店提速擴(kuò)張，有望持續(xù)高成長(zhǎng)。

我們預(yù)計(jì)公司 2021-2023 年?duì)I業(yè)收入為 44.32/55.21/67.21 億元，2021-2023 年歸母凈 利潤(rùn)為 3.46/4.51/5.66 億元，對(duì)應(yīng) EPS 為 0.38/0.50/0.63 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) PE 為 14.4/11.0/8.8 倍。

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